买下灵犀之前，信宸资本买下的3家公司

8月17日，灵犀互娱CEO周炳枢通过内部信确认，阿里巴巴已经与信宸资本（Trustar Capital）达成交易协议，阿里将出让所持灵犀互娱股份，交易完成后，周炳枢及现有管理团队仍将继续负责公司经营。

相比过去一年市场上传出的三七互娱、巨人网络、中国儒意等潜在买家，信宸资本可能是一个多少有些出乎游戏行业意料的名字。它不是游戏公司，此前也没有在国内游戏圈形成特别强烈的存在感；它甚至不是一家以文娱、互联网或者科技投资闻名的基金。

信宸资本并不是过去几年频繁出现在游戏投资新闻里的泛娱乐基金。它是中信资本旗下的私募股权投资业务，前身为CITIC Capital Partners。目前官方给它的定位非常明确：重点寻找全球范围内的控股型收购机会。截至目前，信宸已经完成超过100笔投资，管理承诺资本约105亿美元，而Buyout，也就是并购投资，是它持续二十多年的核心策略。

这意味着理解信宸和灵犀的这笔交易，可能要采用和我们平常理解游戏行业资本收购不太一样的方式。我们翻了信宸资本过去的一批交易，挑选了三家能够明确追溯到信宸资本及其并购基金的企业，供大家参考。

茉丽特：买了9年，最后卖给产业龙头

茉丽特（Moritex）可能是最能体现信宸标准打法的一笔。茉丽特是一家1973年成立的日本机器视觉企业，主要生产工业高性能镜头、照明系统等产品。

2015年1月，信宸资本旗下日本并购基金投资茉丽特。当时这家公司已经是高端机器视觉镜头和光源领域的重要厂商，拥有不错的技术和市场位置。

信宸入主之后做的事情非常具体。首先，它进一步收购并整合了茉丽特此前相对独立的海外子公司，把分散在各地区的经营主体纳入一个平台；随后简化管理体系、引入激励机制、加强项目资金和定价管理，并调整生产基地。在业务层面，公司一边向海外扩大客户群，一边降低对半导体、面板等传统市场的依赖，把应用进一步延伸到汽车、智能工厂、物流等领域。信宸披露，在其控股期间，茉丽特的海外扩张明显提速，盈利能力也得到显著改善。

AVCJ披露，信宸最初以18亿日元收购茉丽特71.6%的股权；到2023年，它将所持茉丽特100%股份卖给美国纳斯达克上市公司康耐视，后者为交易支付400亿日元、约2.75亿美元。AVCJ称，信宸在这笔持续近九年的投资上获得了约20倍回报。

这大概是最典型的Buyout故事：买一下一家"还有很多事情可以做"的成熟公司，等这些事情做完，再把它交给一个更适合长期持有它的产业方。

MARK STYLER：买下整家公司，9年后卖回给管理层

第二家公司叫MARK STYLER。如果不是时尚行业从业者，多数中国读者可能没听说过这家公司。但它在日本年轻女性服饰市场拥有相当多知名品牌，包括EMODA、MERCURYDUO、GYDA、Ungrid、LAGUNAMOON等。2015年4月，CITIC Capital Partners——也就是今天信宸资本的前身——通过特殊目的公司收购了MARK STYLER全部股份。

之后的故事没有茉丽特那么戏剧化。信宸没有把它转手给另一家大型服装集团，也没有急着推动上市，而是和原有管理层一起经营了将近9年。按照信宸后来披露的信息，这期间资本主要帮助公司强化日本本土业务，同时利用自己的亚洲资源帮助MARK STYLER拓展中国市场。到退出前，公司仍然拥有15个品牌、超过150家日本直营门店，并运营自己的RUNWAY channel电商平台。

2024年1月，信宸宣布完成出售MARK STYLER股份，但接盘者既不是上市公司，也不是另一家PE，而是MARK STYLER自己的现有管理团队。管理层通过MBO，即管理层收购，把公司重新买了回去。

从2015年买下100%股权，到2024年由管理层重新拿回公司，信宸持有MARK STYLER接近9年。期间管理团队并没有因为PE入主而被整体替换，反而一直是经营公司和最终完成收购的核心主体。资本在中间扮演的角色，更像是在一个特定阶段接管所有权，帮助企业完成业务调整，等公司的经营和股权条件成熟之后，再寻找下一种所有权安排。

TAUNS：把公司送上东京证券交易所

TAUNS Laboratories是一家日本体外诊断企业，业务包括流感、结核、腺病毒等传染病的快速检测试剂。信宸旗下日本三号基金在2016年7月投资TAUNS，此后与管理团队共同推动日本及海外业务扩张，同时改进公司治理，为未来进入公开资本市场做准备。疫情期间，TAUNS还成为日本较早获得新冠抗原检测试剂生产和销售许可的三家公司之一。

8年后，TAUNS在2024年6月登陆东京证券交易所Standard Market。按照发行价计算，公司上市时市值约500亿日元。在IPO过程中，信宸基金出售了1771.58万股，是此次老股出售中最大的卖方；但它没有趁上市一次性退出，而是在上市之后继续成为公司大股东。

这一点到今天依然如此。公开股东资料显示，截至2025年末，CITIC Capital Japan Partners III仍持有TAUNS约4171万股，占公司股份约39.2%，依然是第一大股东。也就是说，上市对于信宸而言既提供了部分退出渠道，也并没有终结这笔投资。

TAUNS这个案例和茉丽特最大的不同在于，资本最终没有寻找另一个企业来接盘，而是把公司送进公开市场。IPO帮助企业建立独立的融资和估值体系，信宸可以分阶段退出，同时继续分享后续增长。

所以，信宸准备把灵犀变成什么？

把这三家公司放在一起看，信宸资本的投资逻辑其实比"PE买公司，几年后卖掉"复杂一些。

茉丽特原本就是机器视觉领域具有技术积累的公司，信宸没有改变它的核心业务，而是解决了海外组织、生产布局和产品结构的问题，最后以更高的价值卖给产业龙头；MARK STYLER本身拥有成熟品牌和管理团队，资本陪着公司经营近9年之后，最后把所有权交回管理层；TAUNS则在投后完成业务增长和治理改善，最终进入公开市场，而信宸至今仍是第一大股东。三笔投资的共同点不是退出方式，而是信宸买进来之后，都试图改变公司的"下一阶段状态"。

对Buyout基金来说，公司能不能持续增长、新项目能不能兑现、海外业务能不能做大，以及几年以后资本市场或者产业买家愿意给它什么价格，可能都是信宸资本关注的重点。

从这个层面上说，信宸是否"懂游戏"，可能不是最重要的问题。茉丽特做机器视觉，MARK STYLER做女装，TAUNS做体外诊断，它显然也不是因为比原管理层更懂镜头、衣服和检测试剂才买下这些公司。Buyout基金真正需要擅长的，是找到一家成熟企业尚未释放的价值，再通过治理、资源和资本手段把这部分价值兑现出来。

现在的问题只是，灵犀身上还有哪部分价值没有被释放？

从这家资本过去二十多年的做法来看，它买下一家公司之后，通常不会满足于公司"保持原样"稳定增值，接下来的灵犀的"变"会更加值得关注。